Кеннет Рогофф – бывший главный экономист МВФ, сейчас профессор экономики и государственной политики в Гарвардском университете.

Для тех, кто считал отрицательные процентные ставки перебором в политике центральных банков, возможно, пришло время пересмотреть свои взгляды. В США Федеральный резерв, поддерживаемый напрямую и косвенно министерством финансов, сейчас готовится к тому, чтобы гарантировать практически всё частные, региональные (на уровне штатов) и городские долги в экономике. Правительства многих других стран считают себя вынужденными предпринимать аналогичные шаги. Кризис, который случается (как мы надеемся) только раз в столетие, требует масштабных государственных инвестиций, но действительно ли это означает, что надо обязательно распределять деньги с помощью механизмов рынка?

Тотальная гарантия по долгам – это отличный инструмент, если верить, что нынешний рыночный стресс является всего лишь краткосрочным кризисом ликвидности, который пойдёт на спад благодаря сильному, устойчивому восстановлению экономики после пандемии Covid-19. Но что если такое быстрое восстановление не материализуется? Что если (а такие опасения существуют) американской и мировой экономике потребуются годы, чтобы вернуться к уровню 2019-го? В этом случае будет мало надежд на то, что весь бизнес сохранит жизнеспособность, а все правительства на уровне штатов и муниципалитетов останутся платёжеспособными.

Лучше ставить на то, что ничто уже не будет прежним. Богатство будет уничтожено в катастрофических масштабах, и властям придётся искать способ гарантировать, чтобы, по крайней мере, в некоторых случаях кредиторы приняли часть удара на себя. Этот процесс будет состоять из долгих лет переговоров и судебных разбирательств. Для юристов и лоббистов, специализирующихся на банкротствах, всё это обернётся денежным дождём, часть которого прольётся благодаря давлению на налогоплательщиков с требованием выполнить предоставленные гарантии финансовой помощи. Такой сценарий станет полным кошмаром.

А теперь представьте, что вместо поддержания рынков исключительно с помощью гарантий, Федеральный резерв снизит большинство краткосрочных процентных ставок во всей экономике до нуля или ниже. Европа и Япония уже отчасти зашли на территорию отрицательных ставок. А теперь предположим, что центральные банки остановят нынешнее бегство в государственные долговые обязательства, пойдя ещё дальше и снизив краткосрочные процентные ставки, скажем, до -3% или даже ниже.

Начать с того, что, как и снижение процентных ставок в те старые добрые времена, когда они были положительными, отрицательные ставки вытащат многие компании, штаты и города из состояния дефолта. Если провести снижение правильным образом, отрицательные ставки сработают так же, как нормальная монетарная политика: повышая совокупный спрос и увеличивая занятость (это подтверждают и последние эмпирические данные). Итак, прежде чем начинать хирургию долговой реструктуризации для всех, не стоит ли лучше попробовать дозу нормальных монетарных стимулов?

Для того чтобы глубоко отрицательные ставки стали реализуемы и эффективны, требуется предпринять несколько важных шагов. Самый важный из них (и его пока не сделал ни один центральный банк, включая ЕЦБ): предотвратить масштабное накапливание денежных средств финансовыми фирмами, пенсионными фондами и страховыми компаниями. Этого позволят добиться различные комбинации мер регулирования, дифференцированная по времени плата за крупные редепозиты денежных средств в центральном банке, поэтапный вывод из обращения банкнот крупного номинала.

Это не высшая математика (или мне следовало бы сказать вирусология?). Когда проблема с масштабным накапливанием денежных средств будет устранена, исчезнет и вопрос с перекладыванием отрицательных ставок на плечи банковских вкладчиков, а он самый чувствительный. Даже без мер по предотвращению оптового накопления денег (что рискованно и дорого) европейские банки всё чаще пользуются возможностью переложить отрицательные ставки на крупных вкладчиков. А правительствам не придётся многим пожертвовать, чтобы полностью защитить мелких вкладчиков от отрицательных процентных ставок. Опять же, с адекватным планированием сделать это будет достаточно просто.

Идея отрицательных процентных ставок вызывает ураган возражений. Однако большинство из них либо легкомысленны, либо легко устранимы. Об этом я писал в вышедшей в 2016 году книге о прошлом, настоящем и будущем денег, а также в посвящённых этой же теме статьях. Там я объяснял, почему не следует считать «альтернативные монетарные инструменты», например, количественное смягчение и «деньги с вертолёта», формами бюджетной политики. Хотя бюджетные решения необходимы, крайне нужны и монетарные решения. Лишь они способны решить проблему кредитования в экономике. И пока инфляция и реальные процентные ставки не поднимутся из могилы, сработать смогут только эффективные, глубоко отрицательные процентные ставки.

Политика глубоких отрицательных ставок в развитых странах стала бы также мощным подспорьем для развивающихся стран, на которых обрушилась масса проблем – падение цен на сырьё, бегство капитала, высокий уровень долга, слабый валютный курс, не говоря уже о первых стадиях пандемии. Даже с отрицательными ставками многим странам всё равно понадобится долговой мораторий. Тем не менее, ослабление доллара, повышение темпов роста мировой экономики и сокращение размеров бегства капитала могло бы им помочь, особенно в случае с крупными развивающимися странами.

Трагично, что во время проводившейся ФРС в 2019 году оценки монетарных инструментов, дискуссия о том, как можно вводить глубоко отрицательные ставки, была, по сути, свёрнута, после чего ФРС оказалась застигнута врасплох пандемией. Влиятельные банковские лоббисты ненавидят отрицательные ставки, хотя, если всё сделать правильно, они не обязательно приведут к снижению банковских прибылей. Часть вины лежит и на профессиональных экономистах, загипнотизированных интересными, парадоксальными результатами в некоторых странах, где реально имеется нулевая граница процентных ставок.

Чрезвычайное введение глубоко отрицательных процентных ставок не решит все сегодняшние проблемы. Но выбор этой меры стал бы хорошим началом. Если, как кажется всё более вероятным, в ближайшие несколько лет равновесные реальные процентные ставки будут оставаться ниже, чем когда-либо в истории, для центральных банков и правительств настанет время внимательно, пристально и срочно присмотреться к этой идее.

Copyright: Project Syndicate, 2020.
www.project-syndicate.org