Интервью с главой облигационного фонда PIMCO Мохамедом Эль-Эрианом

Сопредседатель крупнейшего в мире фонда облигаций PIMCO МОХАМЕД ЭЛЬ-ЭРИАН уверен, что нынешний финансовый кризис еще далек от завершения. В беседе с корреспондентом Handelsblatt ТОРСТЕНОМ РИКЕ он в качестве будущих очагов кризиса называет рынки сырья и акций, а также рассказывает о том, как может выглядеть глобальная архитектура мировых финансов в будущем.

- Г-н Эль-Эриан, когда закончится финансовый кризис?

- Точную дату назвать вам не могу. Однако есть вещи, которые еще должны произойти до того, как дела вновь пойдут в гору.

- Что вы имеете в виду?

- Придется естественным путем сократить сверхмерный объем кредитных займов до разумного уровня (Deleveraging) или же процесс оздоровления будет ускорен финансовыми вливаниями банкам.

- Как все это может выглядеть конкретно?

- Финансовая система США находится на этапе корректировки от безудержного кредитования в сторону более нормальной задолженности. Это означает, что балансы должны уменьшиться, а активы - частично быть распроданы. Лишь после этого система может снова стабилизироваться. На этом пути мы, возможно, половину дистанции уже преодолели. Одновременно это означает, что будут и новые списания, и новые жертвы финансового кризиса.

- Судя по всему, фондовые рынки придерживаются другого мнения и уже празднуют окончание кризиса.

- Мы пока еще не можем с уверенностью сказать, что самое страшное осталось позади. Для этого необходимо иметь больше свидетельств того, что процесс естественного выздоровления продвинулся достаточно далеко. Или же должно произойти решительное вмешательство высших политических кругов.

- Что собой представляет такое вмешательство?

- Прорвать заколдованный круг кризиса возможно за счет двух вариантов внешней интервенции: или привлечения дополнительного капитала из-за рубежа, или вложения средств налогоплательщиков. Есте¬ственный процесс оздоровления длителен и связан с серьезными сопутствующими потерями. Сокращение же этого пути, напротив, означает как бы смену режима власти. Государство непосредственно вмешивается в рыночный процесс.

- Можно ли выразить на¬несенный кризисом ущерб в цифрах?

- У банков, которые оказались застигнутыми кризисом врасплох, есть, в принципе, три варианта реагирования. Первое, что они сделали, привлекли дополнительный капитал. Так, на сегодняшний день банки собрали у зарубежных государственных фондов примерно 59 млрд долл.

- Но этого же недостаточно.

- Верно. Масштабы кризиса больше, чем многие думали. По¬этому после этого банки попытались освободиться от своих рисковых бумаг. Однако полученная за них ликвидность быстро иссякла. И мы оказались на третьем этапе. Теперь речь идет о том, чтобы улучшить балансы за счет дополнительных продаж активов. В ходе этой волны продаж уже никто больше не обращает внимания на действительное качество финансовых продуктов. В результате - кредитный дефицит.

- Существует ли исторический аналог нынешнего кризиса?

- Думаю, что нет. В этом-то и причина того, почему так трудно найти нужное решение.

- Где ждать следующих горячих точек кризиса?

- В случае если мы выберем путь естественного, болезненного выздоровления, то на очереди сырьевой сектор. После него, по всей вероятности, кризис переместится на глобальные рынки акций. Если же правительства вмешаются, то в первую очередь это поможет высококачественным финансовым продуктам типа ипотеки с низким риском.

- Не произойдет ли обострения кризиса из-за необходимости оценивать высокорисковые бумаги по рыночной цене?

- Такая оценка чревата проблемами, но она ни причиной кризиса, ни его главной движущей силой не является. Собственно, основной проб¬лемой банков является то, что кризис застал их врасплох.

- И все же, не следует ли отказаться от строго рыночной оценки?

- Отказ приведет лишь к тому, что проблема будет заретуширована. Кроме того, выйдут из строя правила балансовой отчетности, действующие и хорошо зарекомендовавшие себя в различных регионах мира. Это лишь замедлит процесс выздоровления, и поэтому я рассматриваю это только в качестве одной из последних возможностей для предотвращения чего-то более худшего. Тот, кто оценивает финансовые продукты вопреки рынку или же, к примеру, задним числом вносит изменения в ипотечные договоры, тот подрывает систему рыночной экономики.

- Какую оценку вы выставили бы главе Федеральной резервной системы (ФРС) США Бену Бернанке по итогам его текущей работы в качестве кризисного управляющего?

- С учетом тех инструментов, которыми он располагает, я бы поставил ему А- и Европейскому центробанку (ЕЦБ) дал бы оценку А. Bank of England заслужил отметку В+.

- Почему вы ставите ЕЦБ оценку более высокую, чем ФРС?

- ЕЦБ очень быстро сообразил, что иссякающая ликвидность является главной проблемой финансовой системы. И он очень агрессивно отреагировал на это, оказав помощь ликвидностью. Федеральной резервной системе потребовалось намного больше времени, чтобы заметить это. ФРС прореагировала сначала рычагом учетной ставки и лишь потом заметила, что процентная политика для борьбы с кризисом недостаточно эффективна.

- Не следовало бы ЕЦБ ввиду возможных последствий рецессии экономики США на другие регионы мира понизить учетную ставку?

- До сих пор аргументов для этого недостаточно. ЕЦБ проявляет осторожность, имея в виду опасность инфляции. Так что сдержанность европейцев мне вполне понятна. Кроме того, ФРС США выполняет двойную задачу: она отвечает и за экономический рост, и за уровень занятости на рынке труда.

- Насколько весь осталь¬ной мир зависит от рецессии в США?

- Чем дальше на восток от Нью-Йорка, тем мир менее подвержен последствиям спада в Америке. ¬Конъюнктура в других частях света не будет падать так быстро, как в США. Однако полностью отгородиться от Америки другим рынкам не дано.

- Наверное, ФРС следовало бы раньше открыть для банков дисконтное окошечко?

- Согласен. Федеральная резервная система проявила медлительность дважды. Во-первых, она слишком поздно заметила, что проблемы не ограничились банковским сектором, а распространяются и за его пределы. Во-вторых, не только эмис¬сионный банк, но и правительство США в целом с опозданием осознало, что речь идет не только о срочном финансировании банков, но и о необходимости оказания им балансовой помощи. Этим, в частности, объясняется и то, почему принятые до сих пор меры оказались настолько малоэффективными.

- Подготовила ли нынешняя медлительность ФРС США почву для следующего спекулятивного пузыря?

- Думаю, что через несколько лет мы столкнемся с проблемой инфляции. Это побочный негативный эффект борьбы с кризисом. Центробанкам будет все труднее держать инфляцию в узде. Одна из причин этого - отсроченные последствия сегодняшних вливаний ликвидности.

- Следует ли эмиссионному банку США пересмотреть свое, до сих пор нейтральное отношение к спекулятивным пузырям?

- ФРС необходимо модернизировать свою политику и начать, к примеру, учитывать влияние спекулятивных пузырей на потребление и инвестиции, а Международный валютный фонд (МВФ) должен внимательнее изучить вопрос о том, какой эффект на реальную экономику оказывает финансовая система. Кстати, это вызов и для науки.

- Состоится ли наступление на доллар?

- Ослабление доллара в ближайшие пять лет продолжится. Самое важное тут, как будет протекать это ослабление. Наилучшим бы вариантом было, если бы поднялась стоимость тех валют, которые сейчас недооценены. Это предполагает более слабый доллар и гораздо более сильные валюты в Азии, на Среднем Востоке и в России. Согласно такому сценарию, несколько ослабнет евро, который до сих пор нес основную нагрузку ввиду падения американской валюты. Трудность же заключается в том, чтобы прийти к этой цели упорядоченным путем.

- Нужны ли нам для этого интервенции центробанков?

- Центробанки должны сохранять бдительность. Еще совсем недавно процесс адаптации грозил выйти из-под контроля. Существует опасность того, что волнения на валютных рынках усилятся и помешают процессу оздоровления.

- Нужна ли глобальная координация финансовой помощи банкам?

- Эпицентр финансового землетрясения находится в США. Поэтому такие вливания наверняка нужны в Америке. Кроме того, опасность нависла и над Великобританией. До сей поры основную нагрузку кризисного управления несла ФРС. Однако нам требуется больше международной кооперации и нам необходимо лучшее распределение задач между правительством и эмиссионным банком в США.

- Означает ли это новую координирующую роль МВФ?

- В настоящий момент мы имеем оркестр без дирижера. Однако чтобы стать за пульт, необходимо модернизироваться и самому МВФ.

- Как вы полагаете, было ли у нас до сих пор слишком мало регулирования или же это было просто плохое регули¬рование?

- Регулирование - не проблема. Причиной кризиса являются гигантские инновации на финансовых рынках. В особенности распространение структурированных финансовых продуктов. Система была к этому не готова. Каждый стремился эти новые финансовые продукты использовать, а система в целом с их грузом не справилась. Кстати, в истории крупных инноваций такое уже случалось. Так обанкротилось и большинство первых железнодорожных компаний. Таким образом, причина не в степени регуляции, а в том, что система не справилась с грузом финансовых инноваций.